В первой половине 2022 высокая волатильность наблюдалась на всех рынках капитала. Индекс S&P 500 упал на 21%, NASDAQ Composite – на 30%, Euro Stoxx 50 – на 20%. Криптовалюты также подешевели, их совокупная капитализация уменьшилась на 60%. Одним из ключевых событий для этого рынка стал крах проектов Terra.

Интерес к цифровым активам растет – уже около 13% населения России имеют криптовалюту. Несмотря на падение рынка криптовалют в 1П22, развитие этого класса активов продолжается, появляется огромное количество новых стартапов и блокчейнов, внедряются новые приложения на блокчейнах, разрабатывается все больше проектов по метавселенным.

В начале 2П22 поддержку крипторынку оказали оптимистичные настроения инвесторов на фоне улучшения американской макростатистики. Пик инфляции в США, вероятно, был пройден в июне, что позволяет Федрезерву повышать ставку более умеренным темпами. Ожидания, что американский регулятор будет действовать более осторожно, могут поддержать рискованные активы, в том числе криптовалюты.

Чтобы вы были в курсе основных событий на этом рынке и легче в них ориентировались, мы запускаем наш новый продукт «Криптодайджест». Мы планируем публиковать его раз в квартал.

В первом выпуске обзора содержится несколько разделов, в которых мы:

Проанализируем рынки криптовалют по итогам 1П22;

Посмотрим на тренды по отраслевым отчетам крупнейших игроков индустрии;

Оценим, как пережидают «криптозиму» крупнейшие игроки в индустрии;

Проверим стейблкойны на прочность;

Расскажем о крахе проекта TerraLuna;

Рассмотрим, какие страны являются лидерами по владению криптовалютой среди населения.

Определим, какие монеты останутся в выигрыше после перехода Ethereum на Proof-of-Stake;

Капитализация крипторынка снизилась до уровней начала 2021 года. В конце июня совокупная капитализация криптовалют впервые с января прошлого года опустилась ниже $1 трлн. Стремительнее всего она снижалась в мае и июне: за эти два месяца рынок цифровых активов потерял $800 млрд, или 52% стоимости (график 1). Биткойн – крупнейшая криптовалюта – за 1П22 подешевел на 58% с начала года и на 71% относительно максимумов, зафиксированных в ноябре прошлого года. Причина падения рынка – глобальное сокращение позиций в рискованных активах на фоне ужесточения денежно-кредитной политики ведущими мировыми центробанками.

Доля BTC и стейблкойнов на рынке выросла, доля альткойнов – упала. Доминация биткойна (BTC), то есть его доля в общей капитализации рынка, за 1П22 выросла с 40% до 43% (график 2). Рыночная доля крупнейших стейблкойнов USDT и USDC по итогам 1П22 также увеличились в общей сложности с 5,5% до 13,7%. Доминация ETH (эфира), напротив, снизилась с 20% до 14,8%. Инвесторы, которые менее толерантны к риску в период высокой волатильности, перекладывали средства из «альткойнов», считающихся наиболее рискованными, в биткойн и стейблкойны.

Биткойн упал не так сильно, как «альткойны». Хотя капитализация биткойна за 1П22 снизилась на 58%, другие криптовалюты упали сильнее (таблица 1). Наибольшие потери среди 10 ведущих криптовалют понес проект Solana – один из главных конкурентов ETH в сфере DeFi и NFT. Solana пользовалась огромным спросом в 2021 году, когда ее капитализация выросла в 172 раза. Однако в период волатильности инвесторы первым делом избавлялись от значительно подорожавших монет.

Сегмент DeFi продемонстрировал динамику хуже рынка. Объем замороженных средств (TVL) на децентрализованных финансовых сервисах (DeFi) сократился на 67% (график 3). Это больше, чем падение капитализации крипторынка в целом. Бум DeFi (в 2021 году его TVL выросла в 11 раз) привел к «перегреву» этого сегмента. TVL сократилась как за счет падения рыночной стоимости замороженных активов, так и вывода этих активов с DeFi-сервисов.

Нарастает конкуренция между блокчейнами первого уровня. Напомним, что обычно выделяют два уровня сетей: L1 и L2. Первый является базовым уровнем архитектуры блокчейна. Среди таких сетей отметим Bitcoin, Ethereum и BSC (BNB). Ко второму уровню относятся сети, развернутые поверх других блокчейнов, в том числе – Polygon, Arbitrum, Optimism.

Рынок ищет решение проблем масштабируемости сети. Сетям первого уровня (L1), которые отличаются высокой степенью децентрализации и безопасности, часто сложно достичь высокой пропускной способности по мере роста базы пользователей и числа транзакций. Возникает так называемся трилемма блокчейна, т. е. необходимость одновременно обеспечить три параметра: безопасность, децентрализацию и масштабируемость (способность системы расти и удовлетворять растущий спрос). В децентрализованной системе практически невозможно одновременно достичь одинаково высоких уровней этих трех показателей. Для повышения масштабируемости сети на текущий момент идут разработки на уровнях L1 (изменение архитектуры сетей первого уровня) и L2 (протоколы сетей второго уровня, работающих поверх основной сети).

Децентрализованные приложения (Dapps) все активнее разворачиваются на L2. Сети уровня L1, помимо проблем с масштабируемостью, также отличаются высокими транзакционными издержками. Как следствие, Dapps все чаще применяются в сетях L2. Мы полагаем, что тренд по использованию решений поверх основных сетей (т. е. L2) в ближайшее время сохранится, особенно если учесть их гораздо более низкие транзакционные издержки. Главная сеть первого уровня отвечает за обеспечение безопасности, а обработка транзакций происходит в сети второго уровня, при этом перевод в сети второго уровня стоит в среднем на 90-95% дешевле. Optimism и Arbitrum, два лидирующих игрока в сегменте решений L2 на сети Ethereum, уже столкнулись с ростом числа приложений: на двух этих решениях второго уровня развернуто около 150 Dapps. Одним из ведущих DeFi-протоколов, уже работающих на базе сети второго уровня Arbitrum, является Uniswap, также стоит отметить стейблкойны USDT, DAI и еще более 200 блокчейн-проектов.

Позиции сети Ethereum слабеют, растет доля сети BSC (BNB). Объемы привлечения инвестиций в DeFi-проекты в 1П22 достигли рекордных уровней, несмотря на пессимизм на рынке. Доля блокчейна Ethereum по совокупной заблокированной денежной массе (TVL, total value locked – показатель количества заблокированных или замороженных средств на смарт-контракте проекта или пула ликвидности) снизилась с 97% в начале 2021 года до 65% к концу июля 2022 года. Доля ВSC (BNB) за тот же период выросла примерно с 1% до 8%. При этом сеть Ethereum остается самой крупной, ее TVL на начало августа 2022 года составляла $57млрд.

Объем торгов NFT (non-fungible token, криптографический токен) в 1П22 оказался более устойчивым к общему падению криптовалютного рынка, но уже в июне его продажи замедлились. В 1П22 продажи NFT составили $17,7 млрд, в 10 раз превысив показатель за 1П21 на фоне сильного старта в начале года. Ведущей площадкой для торгов NFT остается OpenSea, за ней следует X2Y2. Однако уже в июне тренд на этом рынке сменился на негативный, и продажи NFT сократились на 80% г/г. Тем не менее аналитическое агентство MarketsandMarkets прогнозирует, что рынок NFT может расти в среднем на 35% год до 2027 года. Главным драйвером для этого рынка NFT эксперты считают развитие игровой индустрии и метавселенных. Хотя прогноз был сделан в мае 2022 года, и не исключен его пересмотр, многие эксперты видят долгосрочный потенциал рынка NFT. В краткосрочной перспективе инвесторов на рынке NFT могут привлечь новые запуски коллекций и акции, схожие с той, что провела Tiffany.

Основными сферами привлечения инвестиций в криптоиндустрии в 1П22 стали игры и развлечения (GameFi). Объем сделок и инвестиций в сегменте GameFi в отчетном периоде достиг рекордных $4,1 млрд., что на 38% больше г/г. Наиболее интересными проектами в GameFi были STEPN, Step App, и Genopets. В этом сегменте Ethereum уступает долю BSC (BNB).

Стейблкойны: темпы роста в 1П22 ниже, чем в 2021. В 2021 году объем рынка стейблкойнов значительно вырос. Совокупная капитализация с января 2021 года повысилась более чем в 5 раз до $166 млрд на начало 2022 года. В первой половине 2022 года рыночная капитализация стейблкойнов уменьшилась на 8%. Падение оказалось более умеренным, чем в целом на крипторынке, поскольку инвесторы сокращали позиции в волатильных криптовалютах и переходили в более стабильные стейблкойны. Подробнее про стейблкойны см. в разделе «Выбор стейблкойнов».

Растет интерес к метавселенным и к виртуальным онлайн мирам, похожим на мир из романа Нила Стивенсона «Лавина» (Snow Crash), где люди взаимодействовали с помощью аватаров в виртуальном 3D-мире. Этот интерес связан с ростом NFT-рынка и активных кошельков в игровых пространствах на блокчейне. Лидирующие проекты в криптометавселенных – The Sandbox, Decentraland, Somnium Space и Cryptovoxels. Более подробно про метавселенные мы планируем написать в следующем выпуске «Криптодайджеста».

«Криптозима» и убытки крупнейших криптоинвесторов. Волатильность стоимости криптовалют делает этот актив рискованным с точки зрения инвестирования. И в этом году крупные криптоинвесторы столкнулись с этим фактором риска. В июне СМИ писали о ом, что компании MicroStrategy, поставщику бизнес-аналитики, мобильных приложений и облачных сервисов, грозит маржин-колл, но этот риск не реализовался. Напомним, что в 2021 году Майкл Сэйлор (соучредитель компании) купил 129 200 BTC по средней цене $30 700. Инвестиции обошлись MicroStrategy почти в $4 млрд. Это крупнейшее вложение в биткойн среди всех публично торгуемых компаний. Однако 13 июня, когда курс биткойна обвалился ниже $23 000, стоимость инвестиций упала до $2,97 млрд. Таким образом, нереализованные убытки MicroStrategy приблизились к $1 млрд.

Tesla также потерпела убытки из-за падения биткойна. В финансовом отчете за второй квартал 2022 года Tesla сообщила, что понесла $170 млн убытка из-за инвестиций в биткойн и падения курса криптовалюты. Компания вложила $1,5 млрд в биткойны в начале 2021 года. 20 июля 2022 года Tesla сообщила, что продала примерно 75% своих биткойнов. Илон Маск объяснил продажу увеличением ликвидности во время антиковидных ограничений в Китае. При этом Tesla не продавала активы в Dogecoin.

Хедж-фонд Three Arows (один из крупнейших криптовалютных хедж-фондов) объявил о банкротстве. У одного из учредителей хедж-фонда были чрезвычайно оптимистичные взгляды на биткойн. В результате падения курса криптовалюты за последние недели рынок потерял миллиарды долларов, что нанесло ущерб компании.

Несмотря на убытки, вера в криптовалюту не ослабевает, MicroStrategy продолжает покупать биткойны. В период с 3 мая по 28 июня 2022 MicroStrategy приобрела около 480 BTC примерно за $10 млн по средней цене $20 817. Кроме того, Илон Маск, рассказывая инвесторам о продаже криптовалюты, попросил их не воспринимать этот шаг как «приговор биткойну». По его словам, компания готова увеличивать свои активы в криптовалюте в будущем.

Что такое стейблкойн? Стейблкойны — это криптовалюты, стоимость которых привязана к фиатной валюте (например, доллару США, евро) или другим физическим активам (золоту, нефти и др.).

Основные направления использования: обмен фиатных валют для удобства торговли криптовалютами (по оценкам ЕЦБ, стейблкойны обеспечивают около 45% ликвидности на криптовалютных децентрализованных биржах), способ хранения средств в периоды высокой волатильности крипторынка без вывода средств в фиатные валюты, а также средство платежа.

Рыночная капитализация стейблкойнов. Капитализация рынка составляет $150 млрд (около 10% всего рынка криптоактивов): на долю четырех токенов приходится 96% рынка. Высокая концентрация стейблкойнов и их структурная роль являются фактором риска для финансовой стабильности криптовалютного рынка в целом.

Какими характеристиками обладает стейблкойн? Помимо ценовой стабильной привязки важными характеристиками являются обеспеченность (уровень резервов), капиталоэффективность (масштабирование монеты) и децентрализация управления. Однако трудно создать стейблкойн, который будет обладать всеми перечисленными свойствами из чего следует «трилемма стейблкойнов». Для ее решения создаются разные типы токенов, которые отличаются механизмами привязки курса.

Как устроены фиатные стейблкойны? Они обеспечены резервами в виде классических финансовых активов (в соотношении 1 токен к $1 в объеме резервов). Как следствие, предложение и привязка курса фиатных стейблкоинов регулируются резервами. Компания Tether, эмитент стейблокойна USDT (второй криптовалюты после BTC и ETH), публикует ежеквартальные отчеты и аудиторское заключение о состоянии резервов.

Преимущества. Помимо обеспечения резервами, им также присущие такие качества, как простая масштабируемость, распространенность среди бирж, обменников и цифровых кошельков.

Недостатки. Риски, связанные с качеством резервов, которые могут быть не выявлены в рамках проводимого раскрытия информации, централизованность принятия решений эмитентом токена и подотчетность надзорным органам США, из чего следует возможность блокировок стейблкойна на счетах клиентов.

Как устроены алгоритмические стейблкойны? Стабильность привязки их курса к доллару США обеспечивается алгоритмом управления общим количеством токенов по аналогии с подходом центральных банков к денежной эмиссии. Алгоритм базируется на корзине ведущих криптовалют, а также регулирующей монете: стабильность курса достигается путем ее эмиссии или изъятия из обращения алгоритмом.

Преимущества. Прост в масштабировании, принятие решений децентрализовано.

Недостатки. Возможные уязвимости алгоритма взаимодействия стейблкойна и регулирующей монеты. Например, обвал Terra UST и калибровочной монеты LUNA (cм. подробнее в следующем разделе).

Как устроены сверхобеспеченные криптовалютой стейблкойны? Механизм создания DAI аналогичен работе ломбарда. Заемщик закладывает актив (например, ETH) и в обмен получает стейблкойн DAI, который впоследствии может быть выведен на счета и обращаться на биржах. Сверхобеспечение достигается, тем, что объем закладываемого актива на 50% превышает объем оценки в долларовом выражении DAI, выданного заемщику. Управление стейблкойном производится по принципу DAO (децентрализованной автономной организации) держателями токена MKR. Они управляют денежной массой при помощи ставки по депозитам (DSR): если рыночная цена DAI превышает $1, владельцы токенов MKR снижают DSR, что сокращает спрос и снижает курс DAI к доллару, и наоборот.

Преимущества. Сумма обеспечения DAI существенно больше, чем её капитализация.

Недостатки. Низкая диверсификация базовых активов, что требует дополнительной верификации качества. Изначально в DAI базовым активом был только ETH, а позднее перечень был расширен (за счет BAT, wBTC и др.), что минимизирует риск обесценения и волатильности базового актива, а также упрощает сложность масштабирования валюты данного типа.

Как устроены комбинированные стейблкойны? Они частично обеспечены другими стейблкойнами, например, DAI. Алгоритмом контролируется уровень обеспечения токена: при росте выше $1 уровень обеспечения снижается, а при падении ниже $1 обеспечение увеличивается.

Преимущества. Децентрализованность принятия решений, объем залога средств меньше, чем у DAI.

Недостатки. Возможна большая волатильность курса и уязвимость алгоритма.

Что такое Terra? Блокчейн-экосистема Terra была разработана в 2018 году бизнесменом Дэниелом Шином и программистом До Квоном. В системе есть децентрализованный стейблкойн TerraUSD (UST) и токен Terra Luna (LUNA), выступающий его обеспечением. TerraUSD не был обеспечен реальными активами, а работал по алгоритму, не позволяющему ему потерять привязку к доллару США.

Как работала экосистема? Токены LUNA стоимостью $1 всегда можно было обменять на UST в соотношении 1:1. Если цена UST на бирже опускалась ниже $1 (например, до $0,95), арбитражные инвесторы покупали и обменивали UST на LUNA стоимостью $1 и получали прибыль $0,05. Если же UST стоил больше $1 (например, $1,03), они конвертировали LUNA стоимостью $1 в UST и продавали UST по завышенной цене, также получая прибыль $0,03. До недавнего времени это обеспечивало привязку UST к доллару США.

Что произошло? По мнению экспертов, экосистема Terra подверглась спланированной атаке со стороны крупных фондов (BlackRock и Citadel). Они получили большое количество BTC и UST в кредит, а затем начали продавать эти монеты на разных торговых площадках. Это вызвало резкое падение цены UST и потерю привязки его курса к доллару. Падение UST привело к запуску бесконтрольной эмиссии обеспечения (LUNA), в связи с чем цена этого токена также начала быстро падать.

Параллельно в социальных сетях боты распространяли негативные новости о проекте Terra, что побудило многих инвесторов избавиться от UST и LUNA. Сеть Terra оказалась перегруженной, и арбитражные инвесторы не смогли восстановить привязку посредством стандартного механизма. В итоге все эти события привели к «идеальному шторму» — UST и LUNA начали бесконтрольно падать на фоне негативного влияния указанных выше факторов. Участвующие в атаке фонды выкупили BTC и UST по низкой цене и вернули кредит, получив таким образом прибыль от сделки.

Какова текущая ситуация? Криптовалюта Terra Luna была перезапущена, а старая монета получила в названии приписку «Classic». Инвесторы, владевшие токенами экосистемы, должны получить компенсацию в форме новой монеты. С начала торгов новая Terra Luna потеряла в цене 90% – получившие компенсацию инвесторы поспешили продать токены.

Криптовалютная экосистема выросла на 2 300% в период с сентября 2019 по июнь 2021 года, особенно в развивающихся странах. Согласно UNCTAD, на это есть две основные причины: во-первых, использование криптовалют было привлекательным каналом для отправки денежных переводов с точки зрения цены и скорости. Во время пандемии и без того высокая стоимость традиционных услуг по переводу денег выросла еще больше. Во-вторых, криптовалюта воспринималась в развивающихся странах как средство защиты от обесценения национальной валюты и высокой инфляции.

В развивающихся странах самый большой процент населения, владеющего криптовалютой. Россия вошла в топ-3 стран — почти 13% населения России имеют криптовалюту, что в абсолютном выражении составляет 17,3 млн человек.

На счетах россиян в криптовалютных кошельках находится $136 млрд. В мае 2022 премьер-министр Михаил Мишустин заявил, что криптовалютными кошельками владеют более 10 млн Россиян, и на этих счетах находится примерно 10 трлн руб. (или $136 млрд) в криптовалюте. Однако оценить точную сумму инвестиций россиян в криптовалюту сложно, потому что многие используют наличные, могут, помимо российского, иметь паспорт гражданина другой страны или открыть криптокошелек на чужое имя.

Что можно сейчас делать с криптовалютой и как регулируется рынок? На данном этапе в России нет запрета на операции граждан или компаний с криптоактивами. Сейчас купля и продажа криптовалюты легализована законом «О цифровых финансовых активах», но использовать ее в качестве платежного средства внутри страны запрещено.

Сейчас дорабатывается документ, связанный с регулированием криптовалюты – законопроект Минфина «О цифровых валютах». В мае была представлена его последняя версия, доработанная с учетом замечаний Минэкономразвития, МВД, Минцифры, ФНС, Росфинмониторинга и Центра национальных проектов Аналитического центра при правительстве.

Однако глава думского комитета по финансовому рынку Анатолий Аксаков заявил, что не верит в скорое появление документа в Госдуме, так как в его отношении продолжаются «жаркие дискуссии». Депутат считает, что закон будет принят в варианте жесткого регулирования, а в стране создадут единую площадку для обмена, расчета и обслуживания цифровых валют.

19 сентября запланировано обновление сети Ethereum (ETH), второй по капитализации криптовалюты, до версии Ethereum 2.0. Обновление предполагает смену алгоритма достижения консенсуса c Proof-of-Work (PoW) на Proof-of-Stake (PoS).

В чем разница между PoS и PoW? В любом блокчейне каждый новый блок создается путем достижения консенсуса участниками сети. В зависимости от алгоритма достижения консенсуса их называют PoW (доказательство работы) и PoS (доказательство доли владения).

В алгоритме PoW подтверждения транзакции основаны на решении математических задач с использованием вычислительных мощностей компьютеров-майнеров.

В алгоритме PoS транзакции проверяют не майнеры, а так называемые валидаторы — лица, которые внесли залог в виде своей криптовалюты в специальный пул. В случае если в блокчейн будет записан неправильный блок, они потеряют свои средства.

Так как в алгоритме подтверждения транзакций PoS нет майнинга, мощности, используемые для добычи Ethereum, будут перенаправлены на майнинг других криптовалют, использующих алгоритм PoW.

Снижение среднего хэшрейта в сети Ethereum может говорить о начавшемся переходе на майнинг альтернативных криптовалют. Хэшрейт (hashrate) – это совокупная вычислительная мощность, которая используется для майнинга. Чем больше майнеров участвует в процессе решения криптографических задач, тем выше хэшрейт и тем надежнее и безопаснее сеть.

С середины июля хэшрейт в сети Ethereum снизился на 6%, тогда как стоимость самой криптовалюты за этот же период выросла на 56%. Причиной этого могло стать успешное проведение одного из последних тестов сети перед запуском Ethereum 2.0 в середине июля, что стало еще одним аргументом в пользу возможного перехода на Proof-of-Stake уже в начале этой осени.

На какие криптовалюты переключатся майнеры после перехода Ethereum на PoS? Важным критерием для выбора криптовалюты для майнинга является доходность. Доходность от добычи непостоянна, так как она, помимо прочего, зависит от текущей стоимости добываемой криптовалюты. Кроме доходности майнеры смотрят на капитализацию, ликвидность, волатильность и перспективность актива. Среди самых доходных альткойнов наиболее ликвидными и крупными являются Ethereum Classic и Ravencoin, и есть основания полагать, что большинство майнеров переключатся именно на эти валюты.